近期，多家上市公司宣布擬發(fā)起設(shè)立或參與投資產(chǎn)業(yè)并購基金。與以往并購基金設(shè)立消息一發(fā)布，上市公司股價隨即上漲不同，目前的市場對此更趨冷靜。分析人士指出，投資者關(guān)注并購基金正在從概念炒作回歸理性，在看到上市公司并購預期的同時，也關(guān)注其中的風險。

　　不再熱捧

　　深圳一位私募人士指出，上市公司參與成立產(chǎn)業(yè)并購基金，相當于多方合作助力上市公司進行產(chǎn)業(yè)鏈并購，打開了上市公司后期并購重組的預期，所以常常遭到二級市場追捧。

　　不過，目前市場對此顯然已經(jīng)不感冒。6月20日，誠意藥業(yè)公告稱，為更好地利用資本市場，在更大范圍內(nèi)尋求對公司有戰(zhàn)略意義的投資和并購標的，借助專業(yè)的戰(zhàn)略合作伙伴的經(jīng)驗和資源，加強公司的投資能力，加快公司產(chǎn)業(yè)升級和發(fā)展的步伐，公司及實控人顏貽意先生與中鈺資本擬共同發(fā)起設(shè)立中鈺誠意并購投資基金，基金投資方向限于與公司戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃相關(guān)的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，主要方式包括但不限于并購、新建、合作經(jīng)營等?；鹫J繳規(guī)模不高于人民幣10億元，公司為有限合伙人，認繳出資總額不高于2億元；有限合伙人顏貽意認繳出資總額不高于1億元。

　　公告出爐后，誠意藥業(yè)股價并未出現(xiàn)大幅上漲。中國證券報記者觀察發(fā)現(xiàn)，誠意藥業(yè)6月21日微漲0.03%，22日下跌2.24%，23日上漲1.66%，區(qū)間漲跌幅幾可忽略不計。

　　同樣，在6月20日宣布簽訂設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購基金的柏堡龍(002776,股吧)，股價表現(xiàn)也較平穩(wěn)。6月20日，柏堡龍收于23.5元/股，當晚公告與深圳道格資管簽訂了產(chǎn)業(yè)并購基金的合作框架協(xié)議，并購基金的總規(guī)模不少于20億元，投資領(lǐng)域以服裝設(shè)計、生產(chǎn)、銷售，面料研發(fā)、制樣、生產(chǎn)等服裝相關(guān)產(chǎn)業(yè)為重點，服務(wù)于柏堡龍“全球時尚設(shè)計生態(tài)圈”的發(fā)展戰(zhàn)略。到23日收盤，柏堡龍股價價為23.48元/股，較20日時幾乎無變動。

　　回歸理性

　　從多只個股的表現(xiàn)來看，投資者的心態(tài)正在回歸理性。上述私募機構(gòu)人士分析，過去出現(xiàn)的不少并購基金，都是借著市值管理來做并購交易，迎合市場熱門題材裝入資產(chǎn)，通過設(shè)立并購基金的利好消息來提升股價，維護市值。

　　“一些并購基金的成立本身就是跟風或者盲目炒作題材，其后續(xù)運作既缺乏實質(zhì)的規(guī)劃，也沒有合適的項目資源入手。還有少數(shù)并購基金的運作純粹是以短期博弈股價為主，與上市公司本身的產(chǎn)業(yè)布局和規(guī)模擴張關(guān)系不大。”該人士表示，不少之前成立的并購基金已經(jīng)成為“僵尸基金”，即使仍在運作的并購基金，從成立到退出也不是短期過程，參與炒作并無多大意義，投資者也逐漸認清這一事實。

　　有券商人士認為，投資者首先要看上市公司質(zhì)地，特別是主營業(yè)務(wù)等情況。自身主營業(yè)務(wù)處于較快發(fā)展期或者成熟收獲期，相對來說，這樣的公司后續(xù)產(chǎn)業(yè)并購更有條件；其次是看成立并購基金的合作方。目前有很多PE機構(gòu)希望參與上市公司并購，但跟蹤一些市場知名機構(gòu)或許更有勝算的可能；三是看并購基金的方向。當前一些上市公司并購基金偏向過分寬泛的產(chǎn)業(yè)鏈或是生態(tài)圈不一定是好事，一些跨界并購的案例，需要防范后期項目落地和整合的風險；四是要關(guān)注并購基金成立后的后續(xù)動作。一些上市公司在借并購基金“自我炒作”后，并購基金久久不見動靜，成為炒作噱頭。

　　“上市公司成立并購基金，著力打造各種"產(chǎn)業(yè)鏈"、"生態(tài)圈"，這一過程需要相當長時間，投資者在看到上市公司并購預期的同時，也應(yīng)充分注意其中的風險?！痹撊倘耸勘硎?。

　　并購路徑

　　隨著去年以來重組新規(guī)、再融資新規(guī)及減持新規(guī)的陸續(xù)發(fā)布，并購市場生態(tài)已發(fā)生顯著變化，越來越多的上市公司通過設(shè)立并購基金來尋求新的并購路徑。

　　據(jù)中國證券報記者粗略統(tǒng)計，今年以來，已有海利生物、勤上股份、顧地科技、云南城投等超過一百家公司宣布設(shè)立并購基金，其中僅6月份就有桂發(fā)祥、誠意藥業(yè)、京山輕機等33家公司擬設(shè)立或參與產(chǎn)業(yè)并購基金。

　　中國上市公司市值管理研究中心執(zhí)行主任劉國芳透露，上市公司并購基金近年來呈現(xiàn)加速發(fā)展趨勢。從2012年到今年一季度末，共有736家上市公司發(fā)布擬設(shè)并購基金公告，擬設(shè)并購基金總數(shù)833家，擬募集基金規(guī)?？傤~達1萬億元，其中已經(jīng)完成或正在募集的有4621億元，占募集總額的43%。

　　對于設(shè)立并購基金的意圖，大多數(shù)公司表示目的在于“通過聯(lián)合相關(guān)專業(yè)投資機構(gòu)的專業(yè)優(yōu)勢及各種專業(yè)金融工具放大公司的投資能力，投資公司產(chǎn)業(yè)上下游企業(yè)，整合產(chǎn)業(yè)資源，提升公司價值?！?/span>

　　“由于再融資新規(guī)規(guī)定重組配套融資的發(fā)行價為市價發(fā)行，增加了發(fā)行難度，且再融資有18個月的間隔時間，由此促使一些公司選擇先在體外培育項目然后再擇機注入?！币晃蝗掏缎腥耸恐赋?，對于資金實力有限的上市公司而言，既可以通過并購基金杠桿化操作撬動較大的收購資金金額，也可以利用機構(gòu)的資源優(yōu)勢來尋找合適標的，降低并購的不確定風險。此外，還可以通過并購基金提前對并購標的進行整合和消化，待其盈利較佳后再并入上市公司，有利于提高并購質(zhì)量和效率。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，5月底出臺的減持新規(guī)也是刺激上市公司追設(shè)并購基金的一大原因?！皽p持新規(guī)出爐后，以往流行的發(fā)行股份支付對價方式受到?jīng)_擊，被并購標的希望上市公司以現(xiàn)金收購的需求大增。”深圳一位私募人士介紹，上市公司對現(xiàn)金的需求因此將大大增加，所以并購資金的杠桿融資顯得愈發(fā)重要，這也直接刺激了并購基金加速發(fā)展。

　　以泰豪科技為例，今年3月公告擬以股份支付的方式收購上海紅生，但6月16日又公告改為現(xiàn)金收購。泰豪科技解釋，“鑒于近期資本市場環(huán)境發(fā)生較大變化，經(jīng)上海紅生控股股東潘紅生先生提議，公司最終以現(xiàn)金方式收購上海紅生100%股權(quán)?！?/span>

杭州高新則在宣布擬5.6億元現(xiàn)金收購奧新能源的同時，又宣布擬設(shè)立總投資規(guī)模不超過10億元的新能源汽車產(chǎn)業(yè)投資基金，“為加快、保障公司業(yè)務(wù)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，盡快讓公司在新能源汽車核心零部件及運營領(lǐng)域占有一定的行業(yè)地位。”

　　三大難題

　　雖然上市公司紛紛設(shè)立并購基金，但其運作前景并不樂觀。業(yè)內(nèi)人士指出，從融資政策環(huán)境到外匯政策環(huán)境，從證券監(jiān)管環(huán)境到二級市場環(huán)境、再到市場預期環(huán)境等，最近先后發(fā)生重大改變，并購基金的創(chuàng)設(shè)、運營和發(fā)展受到直接影響。

　　“一些上市公司以為并購基金運作很簡單，但現(xiàn)實往往太骨感。”深圳一位私募人士告訴記者，并購基金通常存在三大難題，一是募資難，二是找項目難，三是退出難，“甚至還有一些存在管理難題，這也是很多并購基金成為"僵尸基金"的癥結(jié)所在?！?/span>

　　“并購基金"募投退"變難在近期表現(xiàn)得更加明顯?！币晃皇煜げ①徎疬\作的投資機構(gòu)人士指出，以募資來說，上市公司設(shè)立并購基金就是為了進行杠桿配資，以實現(xiàn)以小博大的目的，但目前銀行資金監(jiān)管趨嚴，尋找銀行資金作為優(yōu)先級資金的難度大大增加。而主要承擔資金募集重任的管理人如今也是面臨資金難募的窘境?！捌鋵嵈罅抠Y金的最終來源還是銀行，這一渠道嚴格受限后，對并購基金創(chuàng)設(shè)的沖擊可想而知?！痹撊耸勘硎尽?/span>

　　尋找優(yōu)質(zhì)項目并投資則是目前最困難的一件事。隨著IPO審批速度的變化，今年以來，市場上可并購的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)日益減少，很多原本打算被上市公司并購的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)紛紛改變主意，這從新三板擬掛牌公司數(shù)量不斷增多可見一斑。

　　“并購基金找到并購標的后，往往會與企業(yè)簽訂業(yè)績對賭協(xié)議。相比之下，IPO不僅擁有巨大的財富增值效應(yīng)，而且還無需承擔業(yè)績對賭失敗需賠償?shù)娘L險。”華南某券商投行部負責人指出，尤其是近期二級市場雖然不振，但IPO審核節(jié)奏并未大幅放緩。受此影響，很多并購基金將很難物色到合適標的，并購市場或因此步入一段“低谷期”。

　　同時，不少并購基金還需面對標的估值坐地起價的問題。以新三板PRE-IPO為例，不少擬IPO企業(yè)估值已超過20倍，更有甚者比中小創(chuàng)現(xiàn)在的平均估值水平低不了多少，這也成為并購基金面臨的一大難題。

　　再看退出階段，很多上市公司在公告中表示并購基金的退出渠道包括但不限于IPO、上市公司收購、大股東回購等其他方式，但現(xiàn)在這些渠道正變得狹窄?！吧鲜泄驹诓①徎鹬兴龅馁Y金并不多，一般占15%到30%，并購基金退出時上市公司仍要耗費巨資從其他財務(wù)投資者手中收回他們在投資標的中的持股，但當前再融資路徑曲折，上市公司籌錢的壓力大大增加。同時受制于減持新規(guī)的壓力，并購基金通過IPO退出的時間亦被拉長。”前述券商投行部負責人表示。

　　市場環(huán)境不斷變化，上市公司也在不斷尋找新的并購路徑。近期，多家上市公司宣布，擬發(fā)起設(shè)立或參與投資產(chǎn)業(yè)并購基金，欲通過外延式擴張實現(xiàn)做大做強。分析人士指出，當前并購基金并不好做，募資難、退出難一直存在，而目前最大的困難則是資產(chǎn)荒，優(yōu)質(zhì)項目難尋，從而導致并購基金陷入“設(shè)而難募、募而難投、投而難退”的死循環(huán)，這也是一大批并購基金成為“僵尸基金”的癥結(jié)所在。

　　有熟悉并購基金運作的人士認為，上市公司并購重組的需求一直都存在，隨著減持新規(guī)的出臺，上市公司對現(xiàn)金的需求將大大增加，因此并購資金的杠桿融資顯得愈發(fā)重要，這將直接刺激并購基金加速發(fā)展。